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悟道價值投資

作者：崔波
出版社：中國市場出版社出版時間：2021-05-01
開本： 其他 頁數(shù)： 252
本類榜單：個人理財銷量榜
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悟道價值投資 版權(quán)信息

  • ISBN：9787509220801
  • 條形碼：9787509220801 ; 978-7-5092-2080-1
  • 裝幀：一般膠版紙
  • 冊數(shù)：暫無
  • 重量：暫無
  • 所屬分類：>

悟道價值投資 本書特色

人生就像滾雪球，*重要的是發(fā)現(xiàn)很濕的雪和很長的坡。 ——沃倫·巴菲特 投資就是比別人更好地對未來做出預(yù)測。 ——查理·芒格 莊股時代已經(jīng)成為了歷史，價值投資正在成為A股市場的主流。 如果看不清時代大勢，仍固守散戶思維，熱衷于聽消息、追熱點、炒概念，將注定與未來中國資本市場的盛宴無緣。 資本市場中，所有的交易都不創(chuàng)造價值； 只有價值投資，是時間的函數(shù)，能夠獲得和時間相關(guān)的增量價值！ 新時代的投資人，要找到適合自己的投資方式！ 找到獲取財富的密碼，更找到人生的快樂、心靈的自由！ 這本書，手把手帶你，做好投資。 適讀人群： ★職業(yè)投資人 ★個人和機構(gòu)投資者 ★想了解資本市場運作規(guī)律的讀者

悟道價值投資 內(nèi)容簡介

本書收錄的文章，主要是近三年來筆者的投資心得。為了讓大家更容易理解當時的背景，文前都標明了寫作日期。而為了讓讀者朋友能夠更加流暢地閱讀和理解，文章沒有根據(jù)時間線進行整理，而是按照內(nèi)在邏輯安排的。 本書主體框架包含了三個部分。**部分是關(guān)于價值投資的認知，涵蓋了價值判斷、價格判斷、交易體系、風(fēng)險管理等內(nèi)容。第二部分是關(guān)于宏觀經(jīng)濟分析和時事熱點，包括國際貨幣體系、匯率、人民幣國際化等內(nèi)容。第三部分是關(guān)于A股的市場分析，涵蓋了近三年的年終總結(jié)。這些文章不僅闡述了形而上的投資理念，也從我本人的投資實踐出發(fā)，歸納總結(jié)了形而下的投資方法，希望能夠使讀者朋友們對價值投資達到既可理解又可運用的目的。 價值投資并不神秘，甚至也并不“性感”，它就像一條忠誠的看門狗，日復(fù)一日地幫你看家護院，守護著你的財富，低眉順眼，平平淡淡，甚至?xí)屇阃羲拇嬖？梢坏┯龅綁娜藖泶蚪伲蜁ι矶，拒敵于門戶之外，帶給你踏踏實實的安全。希望每一位投資者都能夠擁有守護自己財富的“看門狗”。

悟道價值投資 目錄

Part 1　關(guān)于價值投資的認知

股票投資的優(yōu)勢 // 003

如何成為一個合格的職業(yè)投資人 // 008

基礎(chǔ)知識 // 009

投資體系 // 012

實戰(zhàn)檢驗 // 015

人生閱歷 // 017

價值觀塑造 // 019

關(guān)于價值投資的思考 // 023

投資視角下的財務(wù)分析 // 029

成長性 // 030

ROE // 032

規(guī)模優(yōu)勢 // 034

商業(yè)模式的價值分析 // 039

行業(yè)增長 // 040

行業(yè)容量 // 041

行業(yè)壁壘 // 041

行業(yè)毛利率 // 042

業(yè)務(wù)形態(tài)的議價能力 // 043

上市公司的競爭優(yōu)勢分析 // 046

成　本 // 047

規(guī)　模 // 049

品　牌 // 051

渠　道 // 053

管　理 // 055

人　才 // 056

研　發(fā) // 057

產(chǎn)品唯一性 // 059

資本投入 // 060

競爭格局 // 062

如何跟蹤企業(yè)的邊際變化 // 064

如何理解股票價格 // 072

價格判斷的核心要點 // 077

股價下跌的機會成本分析 // 078

市盈率和成長性的關(guān)系 // 079

市凈率和ROE的關(guān)系 // 082

成長性和ROE的關(guān)系 // 083

公司價值和利潤增長之間的量化關(guān)系 // 085

數(shù)據(jù)驗證與案例分析 // 086

價值投資一定要求價格低嗎 // 088

投資活動中的理性認知偏差 // 092

投資活動中常犯的邏輯錯誤 // 096

錯誤歸因 // 096

因果倒置 // 097

認知偏差 // 098

宏觀謬誤 // 100

從眾心理 // 101

如何建立交易系統(tǒng) // 103

縝密的邏輯支持 // 103

完整的策略設(shè)計 // 105

嚴格的過程執(zhí)行 // 107

交易系統(tǒng)的一致性原則 // 108

如何在投資中做好壓力管理 // 110

如何克服投資中的沮喪情緒 // 113

金融投機的風(fēng)險和行為約束 // 116

輕　信 // 117

誘　惑 // 117

放　縱 // 118

方　法 // 118

認　知 // 119

止損一定是理性的嗎 // 121

投資決策的負面清單 // 126

主業(yè)占比 // 127

并購陷阱 // 127

補貼占比 // 129

有無實際控制人 // 130

商譽資產(chǎn) // 131

經(jīng)營性現(xiàn)金流 // 132

政府采購占比 // 133

大股東質(zhì)押比例 // 134

Part 2　宏觀經(jīng)濟和熱點分析

中國宏觀經(jīng)濟面臨的風(fēng)險 // 139

短期：債務(wù)風(fēng)險 // 139

中期：工業(yè)化風(fēng)險 // 141

長期：勞動力風(fēng)險 // 144

國際貨幣體系與人民幣國際化 // 148

黃金的價值 // 149

英鎊的統(tǒng)治 // 152

美元的崛起 // 153

歐元的挑戰(zhàn) // 158

日元的成長 // 161

人民幣的未來 // 163

如何看待人民幣的貶值 // 168

全世界正在進入人民幣資產(chǎn)的配置周期 // 172

關(guān)于中美貿(mào)易沖突 // 176

疫情風(fēng)險對股票市場的影響 // 181

如何理解科技股行情 // 185

關(guān)于美股暴跌的討論 // 190

如何理解銀行讓利實體1.5萬億元 // 196

談?wù)勩y行和地產(chǎn) // 200

如何看待美元的下跌 // 205

談?wù)勚袊圃鞓I(yè) // 211

關(guān)于健康和投資 // 216

Part 3　股票市場年度分析

2018年股市結(jié)語 // 223

2019年股市結(jié)語 // 233

2020年股市結(jié)語 // 244

Part 3

后　記 // 251


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悟道價值投資 節(jié)選

價格判斷的核心要點 我們經(jīng)常說物美價廉，無論在生活還是投資中，這都是絕對理性的決策原則。股票市場上，大家總是希望能夠以更低的價格買到更好的股票，但事實上，好股票往往價格都很高，而低價的股票背后十有八九也不是什么好公司，這其實就是我們在投資中面臨的兩難和尷尬。道理誰都懂，可真正落實到交易，卻發(fā)現(xiàn)無處下手。 在投資活動中，要綜合考慮時間成本和機會成本。時間成本，是指貨幣本身的貶值效應(yīng)和長期股價下跌的成本。機會成本，是指由于在理論計算下，無法達到安全邊際時的踏空成本。此類機會成本可以用持股比例來控制，如對于安全邊際足夠高的股票可以配置更多的倉位，而對于估值較高的股票，可采用較低的倉位，留足未來補倉的資金，一方面防止踏空，一方面又可有更大的概率去攤薄成本；谝陨夏繕，我們考慮設(shè)計一套數(shù)據(jù)模型，能夠?qū)蓛r的安全邊際進行評估，從而對倉位控制提供可靠的量化指導(dǎo)，盡量降低主觀判斷帶來的決策風(fēng)險。 股價下跌的機會成本分析 我們首先討論一下股價下跌的成本分析。對于很多以交易為主的投資者來說，股價的下跌實在不是什么讓人開心的事情，因為目前的中國股市還沒有完善的做空機制，這意味著*好的結(jié)果就是遠離市場，保證資金不受損失。而對于價值投資者來說，則恰恰相反，下跌往往提供了能夠以更低價格參與上市公司投資的更好機會，特別是在市場整體遭遇熊市之時。當然，投資成功的前提是你具有在泥沙俱下中慧眼識金的能力。 假設(shè)一年前股價為A，當前回撤率為a，企業(yè)年利潤增長率為r，則相較于一年前，此時進入市場的持股成本P為： 如果n年前股價為A，則當前持股成本為： 也就是說，持股成本和1-a成正比，和（1+r）n成反比。這個邏輯關(guān)系事實上就是對物美價廉在股票市場中*貼切的數(shù)學(xué)表達。所以，對于高成長企業(yè)來說，回撤越大，會讓我們動態(tài)的持股成本越低。由此可以得出一個定性結(jié)論：在股價合理的范圍內(nèi)，利潤增長并伴隨股價下跌的過程，是進行投資的*佳時間窗口。后續(xù)我們將圍繞這一結(jié)論進行更加詳細的量化討論。 一般情況下，股價會充分反映公司的內(nèi)在價值，真正的好公司，長期來看，在技術(shù)圖形上也會走出漂亮的上漲趨勢，所以每次下跌和調(diào)整都是難得的入場機會。 市盈率和成長性的關(guān)系 價格判斷的核心指標是市盈率（PE），特別是動態(tài)市盈率，能夠更快地反映出企業(yè)利潤的邊際變化水平，對于股價具有更加現(xiàn)實的指導(dǎo)意義。 市盈率*大的誤區(qū)是忽略了企業(yè)利潤的構(gòu)成。企業(yè)盈利的來源多種多樣，除了主營業(yè)務(wù)收入以外，還包括投資收益、政府補貼、債務(wù)豁免等非經(jīng)常性損益。另外，其構(gòu)成形式也非常重要，現(xiàn)金收付和權(quán)責(zé)發(fā)生所確認的利潤對企業(yè)來說顯然具有巨大的差別。任何時候，現(xiàn)金流所產(chǎn)生的利潤才是*實實在在的，也是投資者獲得企業(yè)紅利的基礎(chǔ)。 市盈率估值的基礎(chǔ)是企業(yè)利潤，顯然企業(yè)利潤的增長與市值的提升具有強正相關(guān)關(guān)系，增長更快的企業(yè)，投資者當然愿意給予更高的市盈率估值。我們試圖將企業(yè)利潤的增長和對應(yīng)市盈率的相關(guān)性進行一下量化分析。 為了更好地理解和比較，我們需要假設(shè)一個合理的投資模型。根據(jù)人類自身的壽命和生活經(jīng)驗，以及對于正常經(jīng)濟發(fā)展的容忍程度，我們假設(shè)一項投資在10年內(nèi)收回成本是普遍可以接受的經(jīng)驗值，那么由此推算，可將10倍市盈率作為一般意義上投資活動的比較基準。 事實上，10%雖然是一個經(jīng)驗值，也同樣擁有堅實的統(tǒng)計學(xué)基礎(chǔ)。長期來看，成熟市場產(chǎn)業(yè)資本的平均回報率基本維持在10%左右，這也對金融資本的收益水平提供了比較基準。理論上來講，金融資本的長期收益率不可能超過產(chǎn)業(yè)資本，因為金融本身不創(chuàng)造增量價值，只是解決資金配置的效率問題，如果產(chǎn)業(yè)本身不賺錢，依附于其上的金融投資也無法長期維持。所以這個經(jīng)驗值背后其實有深刻的經(jīng)濟學(xué)規(guī)律。 于是我們可以建立一個10倍市盈率的等價模型（見表1-9）。為了方便計算，在不考慮利潤增長的情況下，假設(shè)我們初始投資了10元，每年進行全利潤分配，則意味著每年我們可以獲得1元的收益，10年收回成本。而如果企業(yè)每年的利潤能夠保持10%的增長，那么在10年內(nèi)，我們可以獲得16元的現(xiàn)金收益，這等價于一個16倍市盈率的無增長模型。換句話說，如果一項10元的投資在全利潤分配的情況下，未來10年還能夠保持10%的年利潤增長，那么我們愿意在今天付出16元將其購買下來，也就是說其價值16倍的市盈率。我們把不同增長率下未來10年的全利潤分配求和，就得出了我們在當下愿意以多少倍的市盈率來對該項投資進行折現(xiàn)，它和我們上述所假設(shè)的10倍市盈率模型的收益水平是等價的。 由此我們可以計算出在不同增長率下對應(yīng)的動態(tài)市盈率水平，這個市盈率就是我們進行投資決策的安全邊際。我們可以將這個市盈率稱為成長性系數(shù)PE。這個數(shù)據(jù)關(guān)系可以用下列函數(shù)來表示： PE = f （Gr） 這里的Gr表示年利潤增長率。 考慮到企業(yè)每年不可能進行利潤的全額分配，所以這個市盈率水平理論上來說是絕對安全的。舉例來說，如果一個企業(yè)在利潤全額分配下的年利潤增長超過20%，那么以低于26倍的市盈率買入其股票顯然是一項超越等價模型的投資。事實上，在真實的市場中，很難找到這樣的資產(chǎn)價格水平。 需要強調(diào)的是，以上僅僅是一個簡化的數(shù)學(xué)模型，對我們在做出價格判斷時提供某種程度的參考，現(xiàn)實當中影響企業(yè)利潤和估值的要素要復(fù)雜得多，需要我們對其進行更加全面系統(tǒng)的 分析。 市凈率和ROE的關(guān)系 我們接下來看看如何從市凈率的角度去判斷企業(yè)的合理估值。假設(shè)一個經(jīng)濟社會的平均收益率是10%，某公司的ROE為20%，則如果以2倍凈資產(chǎn)的價格去買入這個公司的股票，可以取得社會平均水平的等價收益。同樣的道理，如果當期無風(fēng)險收益為5%，則4倍PB（市凈率）為其等價收益。所以，假設(shè)市場的無風(fēng)險收益為R，則企業(yè)的合理價格P（每股價格）和凈資產(chǎn)之間有如下關(guān)系（其中，B指每股凈資產(chǎn)）： 由此可以看出，一個企業(yè)凈資本回報率超越市場無風(fēng)險回報率的倍數(shù)，就是企業(yè)公允價值相較于凈資產(chǎn)的溢價倍數(shù)，ROE越高，也就意味著企業(yè)的估值越高。 無風(fēng)險收益可參考10年期國債利率，當前10年期國債利率為3.85%。這意味著，一個ROE達到20%的企業(yè)，我們可以給出的合理PB為5.19倍。如果僅僅需要達到保值的目的，我們可以將通脹率作為無風(fēng)險收益的參考值。舉例來說，過去一年的CPI（居民消費價格指數(shù)）均值為2.2%，則意味著如果我們以9.09倍以下的PB買入上述股票，理論上可跑贏通脹。 對于投資者而言，該公式對于我們預(yù)期收益率的達成也提供了很有價值的參考。如果我們想達到8%的年收益率，則意味著我們買入上述股票的價格必須低于2.5倍的PB。 成長性和ROE的關(guān)系 接下來我們看看企業(yè)利潤的增長情況和ROE之間的關(guān)系。假設(shè)往期利潤為R0，凈資產(chǎn)為E0，當期利潤為R1，凈資產(chǎn)為E1，則有： R0 = E0×ROE0 R1 = E1×ROE1 設(shè)利潤增長率為Gr，則有： E1 = E0 + R0 = E0 + E0×ROE0 （2） 將（2）代入（1）內(nèi)，得到： Gr = + ROE1-1 由此可以看出，企業(yè)的成長性取決于其ROE，企業(yè)利潤的增長率和ROE的邊際變化有很大的關(guān)系。我們假設(shè)企業(yè)的ROE不變，則從以上推導(dǎo)可以得出Gr = ROE，換句話講，高增長的基礎(chǔ)來自高ROE。如果企業(yè)的ROE不變，則理論上來說，依靠企業(yè)的自我內(nèi)生，不存在一個凈資產(chǎn)收益率低于5%的公司，能夠保持每年凈利潤5%以上的增長。如果企業(yè)不進行利潤分配，增長率將和ROE持平，而如果存在分紅的情況，凈利潤的增長率就會低于ROE，換句話講，一個企業(yè)當期成長性的*大值就是其ROE。這個邏輯關(guān)系，在企業(yè)進行權(quán)益增資和債務(wù)融資的情況下同樣成立。 企業(yè)的利潤增長如果超過了ROE，一種合理的解釋是，企業(yè)在經(jīng)營過程中進行了溢價并購，使得計算ROE時，作為分母的凈資產(chǎn)值（含有商譽）大于真實的賬面凈資產(chǎn)，導(dǎo)致ROE被攤薄。以愛爾眼科為例，這些年來，其CAGR（Compound Annual Growth Rate，復(fù)合年均增長率）高達35%以上，但其ROE只有22%，如果仔細觀察其資產(chǎn)負債表，會發(fā)現(xiàn)商譽資產(chǎn)高達20億元以上，而其凈資產(chǎn)總額只有59億元，也就是說，商譽資產(chǎn)在凈資產(chǎn)中的占比高達35%。商譽與可辨認凈資產(chǎn)的比值如果設(shè)為k，則企業(yè)調(diào)整后的ROE1 =（1+k）ROE，如果我們按照可辨認凈資產(chǎn)對愛爾眼科進行還原，可以看出其調(diào)整后的ROE將高達36%以上。 企業(yè)的利潤增長沒有超過ROE，一種可能的情況是企業(yè)在此會計年度進行了較大規(guī)模的股份回購并注銷，使得公司的凈資產(chǎn)同比出現(xiàn)了下降，使得計算ROE時的分母變小，則在利潤不變的情況下ROE反而變大。典型的案例是2019年上半年伊利的大規(guī)；刭，使得當期雖然只有9%的利潤增長，相較**季度大幅下滑，但ROE卻從12%變成了14%。 公司價值和利潤增長之間的量化關(guān)系 物美價廉，在股票市場中意味著投資收益和該企業(yè)的利潤增長成正比，和股票買入價格成反比： 結(jié)合上述的整體分析，我們試圖抽象出一個與投資收益相關(guān)的性價比系數(shù)Val，此系數(shù)與該公式有關(guān)。如在前文中的分析，利潤增長Gr可以看作是ROE的函數(shù)，而成長性系數(shù)PE又是Gr的函數(shù)，所以對于性價比系數(shù)Val的分子，我們可以采用ROE來進行構(gòu)造，分母可以采用買入價格相對于合理價格P的波動率ΔP進行構(gòu)造： 事實上，合理價格P又是凈資產(chǎn)和ROE的函數(shù)，這意味著，波動率ΔP也是ROE的函數(shù)。由此我們可以看出，支配企業(yè)估值和增長*核心的指標就是ROE，無論站在產(chǎn)業(yè)還是投資的角度，都具有極其重要的價值。 數(shù)據(jù)驗證與案例分析 我們選取了50只指標股，來作為長期性價比數(shù)據(jù)檢驗的標的池。每個季度季報公布日，統(tǒng)計并計算性價比系數(shù)，并以此時的股價作為下個統(tǒng)計時點的參考基準。經(jīng)過4個季度以上的跟蹤，我們對性價比系數(shù)的有效性結(jié)論給予了正面評價。 平均來看，性價比系數(shù)越高，在接下來一個季度，其股價上漲的概率越高，上漲率超過了60%。另外，性價比系數(shù)的邊際變化對于股價當期的變化也顯示出極高的相關(guān)性。性價比環(huán)比出現(xiàn)下降的股票，在接下來一個季度發(fā)生下跌的概率高達50%，而性價比環(huán)比出現(xiàn)上升的股票，在接下來一個季度發(fā)生上漲的概率高達80%。也就是說，性價比指標對于股票上漲的狀態(tài)跟蹤更具有敏感性。 在實際的交易過程中，性價比可以為我們的倉位控制提供指導(dǎo)。原則上，根據(jù)性價比系數(shù)大小來確定基礎(chǔ)倉位，根據(jù)性價比系數(shù)的邊際變化來確定倉位變動。*終的統(tǒng)計結(jié)果來看，這種方式比等額持倉不動的方式，每年的收益可以提高40%以上。

悟道價值投資 作者簡介

崔波 大連理工大學(xué)工學(xué)碩士，西安交通大學(xué)MBA，現(xiàn)任陜西九九投資合伙人。 曾擔(dān)任昆吾九鼎投資管理有限公司副總裁，九州證券陜西分公司總經(jīng)理。長期從事私募股權(quán)（VC/PE）、股票、期貨、外匯和黃金投資，發(fā)起并參與管理了多只人民幣基金，擔(dān)任多家企業(yè)投資顧問，具有豐富的投資實戰(zhàn)和咨詢經(jīng)驗。

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